當前中國經濟正處于結構性調整和周期性拐點疊加的重要時期，經濟增長既面臨國際外部環境帶來的需求沖擊，又面臨國內高質量增長轉型的供給改革需求，而財政作為國家治理的基礎和重要支柱，是歷次結構性改革和逆周期調節的重要突破口，國家治理進程中的“破”與“立”也均與財政體制改革息息相關。因此，站在當前時點市場和理論研究者均對財政政策的走向密切關注，尤其是對于是否應該通過債務擴張實施更加積極財政政策的討論和猜想尤為熱烈。

我們認為過去中國地方政府的預算外融資方式或許放大了政府廣義債務對居民的“財富效應”，使得古典經濟學理論中的“李嘉圖等價”實際失效，即地方政府通過較高利率的預算外融資以及土地財政，將政府債務和房地產部分轉化為了居民財富，這也使得政府債務支出乘數在過去長期較高，且預算內的狹義赤字率相對健康。而當前伴隨地產的趨勢性拐點到來，過去的政府融資方式正在逐步重塑。當政府廣義債務融資逐步納入預算內管理，伴隨政府實際融資利率降低，“李嘉圖等價”是否會回歸？未來政府債務與稅收關系有會發生怎樣的調整？本文試圖解釋并回答上述問題。

一、政府債務融資的三個核心問題