中國(guó)上世紀(jì)1998年-2002年經(jīng)歷長(zhǎng)達(dá)五年的通縮，可能很多人仍記憶猶新。1992年中國(guó)通脹開(kāi)始迅速上升，中國(guó)央行隨即迅速采取了從緊的貨幣政策，到1995年中國(guó)的基準(zhǔn)利率上升至12%。CPI通脹逐漸下降后，在1997年7月份亞洲金融危機(jī)爆發(fā)前，PPI第一次出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，隨后 1998年6月CPI通縮開(kāi)始出現(xiàn)，直到2002年底CPI才開(kāi)始快速上升。從這五年期間，由于貨幣政策的快速收緊，加上不良貸款的大幅上升，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，GDP增速放緩至平均7.9%，遠(yuǎn)低于10%左右的潛在增長(zhǎng)率。

歷史雖然不會(huì)重復(fù)，但發(fā)展卻總是出奇的相似。目前中國(guó)的價(jià)格狀態(tài)與上世紀(jì)90年代末非常類似。2012年3月PPI首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，通縮風(fēng)險(xiǎn)的跡象初現(xiàn)，到今年7月份，PPI已經(jīng)連續(xù)下跌41個(gè)月，值得注意的是，今年7月份PPI同比下降5.4%，這是2009年以來(lái)的最低水平。 CPI通脹在2011年達(dá)到頂峰之后，2012年下半年放緩至2.0%，之后持續(xù)走低。今年的前7個(gè)月，CPI平均為1.3%，遠(yuǎn)低于政府設(shè)定的3%的目標(biāo)。筆者曾多次撰文警示市場(chǎng)，中國(guó)陷入通縮的風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，目前中國(guó)處于陷入通縮的邊緣。如果參照日本和中國(guó)自身90年代的經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)在經(jīng)濟(jì)繁榮期之后進(jìn)入快速去杠桿化，往往同時(shí)伴隨出現(xiàn)較長(zhǎng)時(shí)間的低通脹，甚至導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)掉入“通縮陷阱”。

與90年代末需求沖擊造成的通縮不同，近期以來(lái)的價(jià)格變化和走勢(shì)既來(lái)自供給方，也來(lái)自需求方。對(duì)于目前中國(guó)面臨的PPI通縮而言，從供給方來(lái)看，工業(yè)領(lǐng)域的產(chǎn)能過(guò)剩使得工業(yè)生產(chǎn)品的價(jià)格下行，尤其是在房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入下行周期之后。2014年石油的供給沖擊和和大宗商品（如鐵礦石）的供過(guò)于求，都加劇了商品價(jià)格的大跌。此外，人民幣名義有效匯率自2014年6月以來(lái)升值了13.5%，這使得人民幣隨著美元走強(qiáng)成為升值最多的貨幣之一，也導(dǎo)致了進(jìn)口商品相對(duì)便宜，國(guó)內(nèi)的通縮壓力因此進(jìn)一步增大。從需求方來(lái)看，國(guó)內(nèi)需求和全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的疲弱也抑制了價(jià)格上漲。其中，中央政府打擊官員的鋪張浪費(fèi)和腐敗的舉措也導(dǎo)致了消費(fèi)的急劇下降。例如，酒類及煙草消費(fèi)物價(jià)指數(shù)在2013年底出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，同時(shí)，餐飲業(yè)零售增長(zhǎng)回落至9%左右，比2013年降低約4個(gè)百分點(diǎn)。