在一周前獲得美國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)后，大約30億美元的資金流入了比特幣現(xiàn)貨ETF，而比特幣現(xiàn)貨價(jià)格下跌了9%。比特幣的下跌令加密貨幣的推動(dòng)者難堪，他們?cè)硎荆F(xiàn)貨ETF將是加密貨幣的分水嶺，盡管他們提出了很多經(jīng)過行業(yè)驗(yàn)證的借口：獲利了結(jié)、旅行比到達(dá)好、逢傳言買入、逢消息賣出等等。

一個(gè)更簡潔的解釋涉及到灰度比特幣信托(Grayscale Bitcoin Trust， GBTC)。這家公開上市的比特幣倉庫曾帶頭游說美國現(xiàn)貨ETF合法化。自2017年以來，灰度一直在經(jīng)營一個(gè)比特幣龍蝦鍋：任何擁有比特幣的人都可以把比特幣交給GBTC，以換取該信托基金的場外交易股票，但他們一直無法拿回比特幣。

GBTC上周轉(zhuǎn)變?yōu)镋TF，讓其支持者首次有機(jī)會(huì)收回灰度已經(jīng)囤積的價(jià)值280億美元左右的比特幣。在現(xiàn)貨ETF獲批后的4天內(nèi)，GBTC的贖回總額已超過16億美元。

按照行業(yè)慣例，假設(shè)之前被鎖在GBTC中的所有比特幣都被重新配置到管理費(fèi)用更低的ETF中，這意味著在ETF推出時(shí)凈流入將降至14億美元左右，但資金的重新配置不應(yīng)影響比特幣的價(jià)格，因?yàn)闆]有凈拋售壓力。

然而，也有可能一些GBTC股東只是想套現(xiàn)。雖然僅從四天的數(shù)據(jù)中得出結(jié)論是愚蠢的，但有趣的是，周二GBTC的贖回超過了所有其他美國現(xiàn)貨ETF的總流入。

以下是摩根大通(JPMorgan)的一份圖表，摩根大通分析師Nikolaos Panigirtzoglou預(yù)計(jì)，此前陷入被鎖定的GBTC投資者出逃的壓力還將持續(xù)一段時(shí)間：

過去一年里，GBTC投資者一直在以低于其資產(chǎn)凈值的價(jià)格買入GBTC基金，為最終的ETF轉(zhuǎn)換做準(zhǔn)備。現(xiàn)在，他們似乎完全退出了比特幣領(lǐng)域，而不是轉(zhuǎn)向更管理費(fèi)更低的比特幣現(xiàn)貨ETF，從而在ETF轉(zhuǎn)換后獲得了全部利潤。我們之前估計(jì)，在2023年期間，投資者們受資產(chǎn)凈值折扣的吸引，在二級(jí)市場上投資了高達(dá)30億美元的GBTC。如果之前30億美元的估計(jì)被證明是正確的，并且考慮到15億美元已經(jīng)退出，那么可能還有15億美元將通過對(duì)GBTC的獲利了結(jié)退出比特幣領(lǐng)域，從而在未來幾周對(duì)比特幣價(jià)格構(gòu)成進(jìn)一步的壓力。

無論過去幾天15億美元資金流出GBTC背后的動(dòng)機(jī)是什么，這些資金流出正對(duì)GBTC施加壓力，要求其降低管理費(fèi)。與其他現(xiàn)貨比特幣ETF相比，GBTC1.5%的費(fèi)用仍顯得過高，有進(jìn)一步資金外流的風(fēng)險(xiǎn)，盡管對(duì)一些機(jī)構(gòu)投資者來說，管理費(fèi)用并不是他們?cè)跊Q定是否轉(zhuǎn)向費(fèi)用更低的現(xiàn)貨比特幣ETF時(shí)考慮的唯一原因。流動(dòng)性和市場深度也很重要，但如果其他現(xiàn)貨比特幣ETF在規(guī)模和流動(dòng)性方面達(dá)到臨界點(diǎn)，那么GBTC在這方面也存在風(fēng)險(xiǎn)。如果GBTC失去流動(dòng)性優(yōu)勢(shì)，可能會(huì)有更多資金(或許高達(dá)50億至100億美元)退出它。

其他可能出現(xiàn)資產(chǎn)輪換的地方是基于期貨的比特幣ETF(自上周四以來已流出約3億美元)和交易所賬戶。Panigirtzoglou強(qiáng)調(diào)，自現(xiàn)貨ETF合法化以來，規(guī)模較小的數(shù)字錢包(一種不完美的零售押注代理)的鏈上累計(jì)比特幣交易量略有下降。

摩根大通表示，如果零售經(jīng)紀(jì)商和交易所不能迅速削減費(fèi)用，那么大約360億美元(不含GBCT)的資金可能會(huì)轉(zhuǎn)投比特幣現(xiàn)貨ETF。然而，摩根大通的基本假設(shè)是，交易所將采取行動(dòng)反擊，價(jià)格戰(zhàn)升級(jí)，現(xiàn)貨比特幣ETF流入低于最高預(yù)期。

不管怎樣，就比特幣的價(jià)格而言，這充其量只是一場零和游戲。